三羊财务定增过会、业绩拐点初现、质子中心投用：国际医学站上价值重估的起点丨公司百分百

　　2026年7月29日，国际医学的定增申请获得审核通过。这是一个信号——资本市场对这家西北最大的民营医疗集团，投下了信任票。

　　国际医学用近三十年的时间，完成了一次社会办医领域罕见的战略纵深布局。拥有万张床位规划、两家三级医院、西北首家质子治疗中心、多个优势专科集群——这些资产在行业野蛮生长时期或许显得“太重”，但在民营医院从数量扩张走向质量竞争的时代拐点上，反而构成了最深的护城河。

　　这是一场关于“长期主义”的实践。当行业洗牌加速、近千家民营医院在2025年退出市场时，国际医学选择了最难却最扎实的一条路：扎根西安、深耕医疗、等待时间的回报。而今天，定增过会、质子投用、康养转型、亏损收窄——多重信号正在汇聚，指向一个共同的结论：培育期最艰难的时刻，正在过去。

　　两个“第一”：从高新区走出的社会办医样本

　　国际医学的故事，要从1998年说起。

　　那一年，创始人团队在西安高新区二期开工建设西安高新医院。四年后的2002年，医院投入运营。2009年，高新医院获批成为中国第一家社会办医三级甲等医院——这是中国民营医疗史上一个标志性的事件。

　　在此之前，“三甲”几乎是公立医院的专属标签。高新医院的获批，打破了这一格局，也为国际医学此后的发展奠定了最核心的资质壁垒。

　　2019年9月25日，公司旗下第二家大型综合医院——西安国际医学中心医院正式开诊。这是一座国内已建成的超大单体医院，医疗质量和服务与国际先进水平接轨。南北两院区合计规划床位超过5000张。

　　至此，国际医学构建起了拥有万张床位的服务体系与能力——深耕西安、立足陕西、辐射中西部的综合医疗服务版图初步成形。

　　从1998年筹建高新医院，到2019年中心医院开诊，再到2023年北院区投用——国际医学用二十余年时间，完成了从一家医院到万张床位的跨越。

　　护城河：万张床位的规模壁垒与“综合医疗+特色专科”的差异化路径

　　医疗行业有一个显著特点：规模本身就是护城河。

　　西安市乃至全国优势医疗资源较为稀缺，三级医院尤其是三级甲等医院的医疗服务需求大于供给，各大医院的就诊患者络绎不绝。根据《2024年陕西省卫生健康事业发展统计公报》的统计数据，2023年和2024年陕西省三级医院病床使用率分别为95.84%和93.48%，基本达到饱和状态。

　　国际医学旗下目前运营西安高新医院、西安国际医学中心医院两大综合性医疗机构。两家医院规划床位合计10,137张——这一体量在全国民营医疗机构中处于第一梯队。其中，高新医院规划床位1500张，目前已达满负荷运营；中心医院（含北院区）总规划床位8637张。

　　但规模只是入场券，真正的壁垒在于“综合医疗+特色专科”的差异化模式。

　　在综合医疗层面，公司成功打造了脑科、心血管、消化、胸科、肿瘤、血液病、骨科等多个优势专科，全面推进多学科协作诊疗，开展了一系列技术含量高、临床难度大的复杂型医疗项目，包括多项世界首例、国内首例、西北首例复杂手术。公司及下属机构坚持规范运营，通过临床路径管理、日间手术推广等一系列措施，强化成本管控和效率提升。

　　在特色专科层面，公司在医美整形、康复、妇儿、健康管理、中医、辅助生殖、精神心理、特需服务、老年护理、质子治疗等板块进行了积极的探索和布局。这些高毛利业务与普惠型综合医疗形成了良好的互补——综合医疗提供稳定的客流和收入底盘，特色专科提供更高的附加值和盈利弹性。

　　这种模式的底层逻辑并不复杂：用综合医疗的规模效应摊薄固定成本，用特色专科的高附加值提升盈利能力。万张床位的体量，一旦爬坡完成，将形成巨大的规模效应——采购议价能力、品牌辐射范围、人才集聚效应、区域市场壁垒，都将构筑起后来者难以逾越的护城河。

　　而品牌信任则是更难复制的壁垒。作为中国第一家社会办医三级甲等医院，高新医院用二十余年的运营积累构建了患者对“国际医学”品牌的信任。在医疗服务行业，品牌的建立需要数年甚至数十年的积累，一旦建立，便构成了后来者难以逾越的护城河。

　　业绩复盘：短期承压，边际改善的信号已现

　　“培育期阵痛”背景下，国际医学业绩短期仍在承压，不过近期公司拐点已然初现。

　　2025年全年数据：实现营业总收入40.75亿元，同比下降15.39%；归母净利润亏损3.13亿元。

　　业绩下滑的核心原因是DRG支付改革的深化——这一改革对住院服务量和次均费用产生了结构性影响。但值得注意的是，经营趋势正在逐季改善。2025年第四季度单季度归母净亏损已收窄至0.19亿元，同比减亏53.79%。

　　分医院来看：

　　西安高新医院2025年实现收入12.69亿元，同比下降16.79%，净利润0.38亿元，同比下降55.32%。但门急诊服务量达118.26万人次，同比增长2.44%。收入下降而服务量增长——这正是DRG改革下的典型特征：单次住院费用下降，但客流仍在增长。

　　西安国际医学中心医院2025年实现收入27.79亿元，同比下降15.11%。但门急诊服务量达151.76万人次，同比增长7.01%。中心医院仍处于培育期，规划床位超5000张，收入的增长潜力远未释放。

资料来源：公司公告

　　2026年第一季度：公司实现营业收入9.69亿元，同比下降2.78%；归母净利润亏损4834.15万元，同比大幅减亏54.55%。毛利率9.96%，同比提升4.75个百分点。管理费用率11.82%，同比降低2.25个百分点；财务费用率3.25%，同比降低0.77个百分点。

　　而公司中期业绩预告的归母净亏损进一步缩窄至6300-6600万元，同比缩减59.99%-61.81%。

资料来源：公司公告

　　当前，三个边际改善信号值得关注：

　　第一，DRG政策影响已基本稳定。中信建投在研报中指出，“DRG政策影响已基本稳定”。随着医院对DRG支付模式的适应，收入端的压力正在逐步消化。

　　第二，毛利率正在修复。2026年Q1毛利率已回升至9.96%，较2025年全年提升1.7个百分点。随着业务结构调整和特色专科的发力，毛利率仍有持续提升的空间。

　　第三，经营现金流持续改善。2025年经营活动产生的现金流量净额为12.76亿元，同比增长26.49%。经营活动现金流远高于净利润，说明公司的“造血能力”并未受损，亏损主要来自折旧摊销等非现金支出。2025年固定资产折旧影响净利润高达6.55亿元——剔除折旧影响，公司的实际经营状况远好于账面利润所呈现的样子。

　　未来增长的多重引擎

　　短期业绩的波动终将过去，真正值得关注的是国际医学未来的增长动力。多重引擎正在同步发力。

　　第一引擎：西北首家质子治疗中心，肿瘤治疗领域的“核武器”。

　　2026年3月，国际医学质子治疗中心正式投入使用，作为全国第6家、西北首家获批质子放射治疗的医疗机构。

　　质子治疗是当前世界上最先进的肿瘤放射治疗技术之一，能够精准杀伤肿瘤细胞同时最大限度保护周围正常组织。这一技术的引入，不仅填补了西北地区的空白，更意味着国际医学在肿瘤治疗领域建立起了区域性的绝对技术优势。对于西北地区的肿瘤患者而言，以往需要远赴北上广甚至海外才能接受的治疗，如今在西安就能完成。质子治疗中心的开诊，有望成为国际医学吸引高端患者、提升客单价的核心抓手。

　　第二引擎：辅助生殖与康养业务，高毛利的“第二曲线”。

　　公司辅助生殖医学项目已对外开展常规体外受精胚胎移植及卵胞浆内单精子显微注射技术，有望成为国内规模最大的生殖医学中心之一。

　　同时，公司围绕康养、医美、康复、妇儿、特需服务等板块加快布局。2025年已增开老年护理院、惠宾科等特色科室。这些业务具有一个共同特点：高毛利、不受DRG控费影响、面向自费与商保人群。它们与综合医疗业务的互补效应，将在中长期持续改善公司的盈利结构。

　　第三引擎：存量床位的价值释放。

　　国际医学拥有超过一万张的规划床位，但目前的使用率仍有较大的提升空间。随着中心医院培育期的推进、周边区域的成熟以及特色科室的不断增设，床位使用率的提升将直接转化为收入的增长。当床位使用率跨越某个临界点，固定成本被充分摊薄后，利润的弹性将远超营收的增速——这是重资产医疗企业最经典的盈利模型。

　　行业风口：民营医疗的黄金时代

　　国际医学所处的赛道，正迎来多重历史性机遇。

　　政策端，“十五五”规划首次明确提出“推动民营医院专科化、品牌化、连锁化发展”，并“鼓励社会力量在康复、护理等短缺领域举办非营利性医疗机构”。这标志着民营医疗从“补充”走向“重要组成部分”的政策定位升级。同时，规划明确“严禁公立医院超规划建设和违规举债建设”——这意味着公立医院的扩张空间将被严格约束，民营医疗机构将获得更大的市场空间。

　　市场端，2015年至2024年，我国全国卫生总费用年均复合增长率为9.26%，同期医院数量、卫生人员数量和卫生机构床位数量的年均复合增长率分别为3.84%、4.42%和4.36%。

　　2022年至2024年三年间的医院数量和卫生机构床位数量的年均复合增长率分别为2.32%和2.77%。虽然随着近年来医院数量的不断增长，卫生机构床位数有了一定的提高，但医疗资源的供给增速仍低于2022年至2024年全国卫生总费用3.21%的增速，医疗服务供需存在缺口。

　　竞争格局端，社会办医市场正加速分化。民营医院呈现明显的连锁化与集团化趋势，头部企业通过并购整合提升市场集中度。规模小、专科能力弱的单体民营医院将面临生存压力，而像国际医学这样拥有万张床位、三甲资质、质子治疗中心等核心资产的头部集团，将受益于行业洗牌带来的集中度提升。

　　结语

　　从1986年的解放商场，到1993年的“陕西第一股”，从2015年的更名转型，到2019年“全国最大单体民营医院”的开诊——每一步都走得艰难而坚定。

　　三十年的积累，换来的是万张床位的规模壁垒、三甲医院的品牌信任、西北首家的质子治疗中心、以及超过270万人次的年门急诊量。

　　短期来看，DRG改革的冲击正在逐步消化，2026年Q1亏损大幅收窄54.55%，毛利率回升至9.96%——边际改善的趋势已经确立。

　　中期来看，质子治疗中心的投用、辅助生殖与康养业务的放量、存量床位使用率的提升——三重引擎将驱动营收和利润的持续改善。

　　长期来看，在“十五五”规划推动民营医院专科化、品牌化发展的政策红利下，在万亿级医疗服务市场持续扩容的行业趋势下，国际医学作为西北地区规模最大、资质最全的民营医疗集团，其战略价值正在被市场重新审视。

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